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有色金属行业深度报告:碳中和重塑铝供给结构

报告摘要:

    碳中和承诺下,电解铝行业减排压力巨大。我国在第 75 届联合国大会一般性辩论上提出二氧化碳排放力争于2030 年前达到峰值,努力争取2060 年前实现碳中和。2019 年,中国二氧化碳总排放量达98.3亿吨,其中电解铝行业排放量约4.1 亿吨,占比5%,也是有色行业中碳排放最高的品种。碳中和背景下,铝行业节能减排压力骤增。

    碳中和对电解铝行业的影响或体现为两点:1)进一步削弱供给弹性,催化供给结构的改变:①行业供给越发刚性:电解铝行业新增产能严格受限于产能红线。叠加碳中和带来的能耗双控压力,新产能禁入政策或更严格。②水电铝产能占比有望加速提升:单吨水电的碳排放量较火电铝减少11.2 吨,而我国能源结构中水电铝为11%,远低于全球平均水平25%,发展水电或为实现碳中和目标的重要方法。③再生铝占比或提高:单吨再生铝碳排放量较原铝减少11 吨,但目前我国再生铝占比仅16%(全球平均33%),提升空间巨大;2)重塑成本曲线:一方面,各地区逐步取消对高能耗行业的电价优惠政策,火电铝成本进一步提高;另一方面,碳交易市场加速推进,电解铝行业或被优先纳入,碳排放将被内化为企业成本。“电价+碳交易”双重因素有望推动行业成本曲线陡峭化。

    碳中和强化电解铝高盈利。1)现有产能逼近“产能天花板”:行业未来产能被政策限制在4500 万吨左右。当前存量总产能约4244 万吨,未来净增量空间为250 万吨左右。2)成本有望维持低位:氧化铝过剩局面难以反转,价格继续承压,叠加电解铝产能逐渐转移至低电价区域,电解铝成本料将维持低位。3)碳中和或进一步限制供给增量:

    根据历史经验,电解铝产能投放节奏往往不及预期,叠加当下能耗“双控”等政策达标压力或加剧供给扰动,存量产能或有收紧,增量产能落地料难达预期,供给弹性进一步削弱。

    选股逻辑: 1)短期来看,电解铝存量及增量产能均有可能受政策影响,或有供给扰动。不受能耗“双控”等因素制约的绿色产能稀缺性凸显。2)中长期来看,高能耗、低效益产能将被加速淘汰,水电铝及再生铝具备成本和碳排放优势,占比料显著提升,相关标的存在远期估值抬升空间。建议关注产能释放预期明确、符合碳中和目标的水电铝标的神火股份、云铝股份,顺应“北铝南移”将迎量价齐升的预焙阳极龙头索通发展,以及市场空间有望持续扩张的再生铝标的顺博合金。

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